¿Un piso para el precio de los bonos?
Por Daniel Marx. La posibilidad de que el piso de precios pueda perforarse depende en gran medida de cómo evolucione la crisis en Europa. La percepción es que a nivel político la crisis está llegando a un punto de inflexión y es difícil imaginar un escenario donde el deterioro continúe como lo ha hecho durante el último año y medio sin que quede en juego la existencia misma de la Unión Europea.
Desde agosto a esta parte cuando el deterioro de las condiciones financieras internacionales se profundizó, la caída de precios de los títulos públicos argentinos sólo fue superada por la de bonos griegos, resultando muy superior a la mayoría de los países comparables e incluso a los de varios países afectados directamente por la crisis europea como España e Italia.
Con este desempeño, el rendimiento de los bonos argentinos quedaron en niveles apenas por debajo de sus equivalentes en Venezuela, una referencia que en los últimos dos años ha venido funcionando como un techo.
La posibilidad de que el piso de precios pueda perforarse depende en gran medida de cómo evolucione la crisis en Europa. La percepción es que a nivel político la crisis está llegando a un punto de inflexión y es difícil imaginar un escenario donde el deterioro continúe como lo ha hecho durante el último año y medio sin que quede en juego la existencia misma de la Unión Europea. A diferencia de Grecia cuyo tamaño permitía un rescate por parte de la Comunidad, España e Italia son países que en conjunto representan el 28% del PBI y el 20% de la deuda total de la Eurozona y por ello, se convierten en dos casos demasiado grandes para salvar.
Esto está reflejado en la evolución que han tenido rendimientos de sus deudas, que a pesar de las recompras que el BCE viene realizando desde agosto por montos superiores a los EUR 250.000M y aún luego de tramitados sus recambios políticos, continúan deteriorándose alcanzando máximos desde el lanzamiento del EUR.
A nuestro juicio, la explicación de la caída de los últimos días no debe buscarse en la política local de estos países donde los gestos hacia el mercado han sido abundantes, sino en los comunicados de la Unión donde se pone de manifiesto que un apoyo adicional está supeditado a la implementación de reformas.
Explícitamente, Alemania descartó la posibilidad de que la UE emita Eurobonos para estabilizar la dinámica de deuda de países afectados.
En Argentina, el gobierno ha mostrado algunos esfuerzos orientados a fortalecer la deteriorada posición fiscal a través de la reducción de subsidios. Pero al igual que sucedió con las medidas tomadas para controlar la salida de capitales, los desafíos de implementación son importantes y no puede descartarse que el ruido siga siendo alto, especialmente teniendo en cuenta la magnitud anunciada del recorte.
En el caso de las tarifas de electricidad el ajuste promedio que debería absorber el sistema si eliminase completamente subsidios es de 3.2 veces la tarifa actual, y 10 veces para el caso de los consumidores residenciales que en conjunto representan el 40% de la demanda.
En el frente cambiario, la notable suba de tasa de interés está comenzando a tener efectos. El aumento de los depósitos en pesos durante el último mes fue de ARS 3.100 millones. Por otro lado, el impacto de las restricciones a la compra de USD sobre el goteo de depósitos del sistema financiero también parece estar cediendo, aunque todavía no alcanza para revertir la tendencia que termina impactando sobre reservas internacionales.
Además del factor crediticio, la incertidumbre que hoy reflejan los títulos está vinculada a la posibilidad de integrar las medidas que fueron anunciadas como parte de un armado más amplio. Es claro que por sí mismas, no alcanzan para enfrentar los desequilibrios que se fueron acumulando y es esperable que sean complementadas con otras que contribuyan a la llamada ‘sintonía fina’. La clarificación del rumbo de las mismas, definirá donde está el piso de los precios.