¿Adiós al euro?

El euro mismo está en riesgo porque en años recientes los países en crisis se han excedido en la utilización de las imprentas monetarias de la eurozona

Aproximadamente el 90% de la deuda de refinanciamiento contraída por los bancos centrales de los países GIPS (Grecia, Irlanda, Portugal y España) con sus respectivos bancos comerciales se utilizó para adquirir bienes y activos de otros países de la eurozona. Dos terceras partes de todos los créditos de refinanciamiento en la eurozona se concedieron en los países GIPS, pese al hecho de que esos países únicamente representan el 18% del PBI de la eurozona. En efecto, el 88% de los déficits en cuenta corriente de estos países se financiaron en los últimos tres años mediante la expansión del crédito en el sistema del euro.

Para finales de 2010, los créditos del BCE, que se originaron principalmente en el Bundesbank alemán, ascendían a 340 mil millones de euros. Esta cifra incluye el crédito del BCE que financió la salida de capitales de Irlanda por un total de 130 mil millones de euros en los últimos tres años. El programa de rescate del BCE ha permitido que la gente de los países periféricos siga viviendo más allá de sus posibilidades y que los tenedores de activos se lleven su riqueza a otros lados.

La capacidad para mantener esta política se agotará pronto, puesto que el dinero del banco central que fluye de los países GIPS a los países centrales de la eurozona desplaza cada vez más al dinero creado mediante el refinanciamiento de las operaciones ahí. Si en los próximos dos años las cosas siguen como han estado sucediendo en los últimos tres, los créditos de refinanciamiento alemanes desaparecerán por completo.

En efecto, el Deutsche Bank ya ha dejado de participar en operaciones de refinanciamiento. Si los bancos alemanes se retiran de las actividades de refinanciamiento, el Banco Central Europeo perderá el control directo que tenía sobre la economía alemana mediante su política de tasas de interés. Así, la principal tasa de refinanciamiento sería únicamente aquélla a la que los países periféricos de la UE retiraran dinero del BCE para hacer compras en el centro de Europa, lo que al final sería la fuente de todo el dinero que circulara en la eurozona.

Los enormes déficits en cuenta corriente de los GIPS -y el éxodo masivo de capital de Irlanda en particular- no habrían sido posibles sin financiamiento del BCE. Sin el dinero adicional que los bancos centrales del los GIPS crearon por encima de las necesidades de circulación interna de sus países, los déficits comerciales no se habrían podido sostener, y los bancos comerciales del los GIPS no habrían podido apuntalar los precios de los activos (que con demasiada frecuencia eran los de los bonos gubernamentales).

El año pasado, cuando el BCE se estaba quedando sin herramientas para impedir que bancos europeos, aquejados de problemas, precipitaran una crisis financiera, se acordó un financiamiento adicional, y a partir de 2013 el Mecanismo Europeo de Estabilidad (MEE) asumirá esa responsabilidad. Esto podrá aliviar algo de la presión, pero sólo traslada el problema del fondo de rescate del BCE a la comunidad de Estados. El MEE es una forma segura de doblegar a Europa, porque mientras más se mantengan los créditos de rescate, más persistirán los déficits en cuenta corriente de los GIPS y más aumentarán sus deudas externas. A la larga, esas deudas serán insostenibles.

La única excepción es Irlanda, que no padece de falta de competitividad sino de fugas de capital. Irlanda es el único país que ha reducido precios y salarios y su déficit de cuenta corriente está por convertirse en superávit. En contraste, el déficit externo de España sigue estando por encima del 4% del PBI, mientras que Portugal y Grecia registraron recientemente cifras astronómicas de alrededor del 10%.

Lo que Europa está tratando de hacer en Portugal y Grecia recuerda los vanos esfuerzos de los bancos centrales en décadas pasadas de alejar los tipos de cambio de los niveles de precios de equilibrio del mercado. Algunos bancos centrales, como el Banco de Inglaterra durante su lucha infructuosa con George Soros en 1992, sufrieron grandes pérdidas; cuando quedó claro cuánto dinero se necesitaría para ir en contra del mercado, la política se abandonó.

Salvo China, los bancos centrales ya no intervienen para proteger sus monedas. Europa también saldrá perjudicada si sigue intentando apuntalar artificialmente los precios de los activos en la periferia. Las cantidades que se necesitarían podrían llegar a billones, según una estimación de Citibank. Eso destruiría a Europa.

Además de la reestructuración financiera, que es esencial, Grecia y Portugal deben volverse más baratos para recuperar competitividad. Los cálculos en el caso de Grecia indican que los precios y los salarios deben reducirse entre 20% y 30%. No muy distinto a Portugal.
Si estos países carecen del consenso político que se necesita para lograrlo, deberían, por interés propio, pensar en salir temporalmente de la eurozona para depreciar sus monedas. El sistema bancario no sobreviviría a esto sin ayuda, de modo que las actividades de rescate de la UE se tendrían que reorientar en consecuencia.

No obstante, un respiro de la eurozona sería benéfico para las economías reales de estos países. Por otra parte, la depreciación dentro de la eurozona bajo la forma de la deflación haría que partes importantes de la economía real contrajeran deudas excesivas, porque sólo disminuiría el valor de los activos, no el de las deudas bancarias.

La agencia de privatización independiente de transición que propuso Jean-Claude Juncker para pagar la deuda griega no es una buena idea. En primer lugar, en el mejor de los casos estaría orientada a solucionar el problema de la deuda; no aumentaría la competitividad. En segundo lugar, la experiencia de Alemania con este tipo de agencias muestra que es imposible vender partes importantes de una economía simultáneamente. Los bancos europeos obtendrían ganancias enormes sin reducir la deuda griega de modo significativo.

Es tiempo de enfrentarse al hecho de que los países periféricos de Europa deben reducir su PBI nominal a fin de recuperar competitividad. La pregunta es si también derribarán el euro.